Iso pyörä on laitettu pyörimään – Saksa on havahtunut karuun todellisuuteen
Maailmankirjat ovat useimpien mielestä tällä hetkellä jokseenkin sekaisin. Erinäiset diktaattorit tai diktaattoria muistuttavat hahmot paistattelevat otsikoissa ja tekevät hurjilta tuntuvia päätöksiä. Etenkin Trumpin sekoiluista on silti Euroopan kannalta löytynyt ainakin yksi erittäin hyvä puoli: Euroopan on ollut pakko alkaa ryhdistäytyä ja nostaa itseään syvältä byrokratian, saamattomuuden ja näivettymisen suosta. Yhdeksi Euroopan vedon johtajaksi on vihdoin viime viikkoina ilmoittautunut Saksa, joka kuitenkin tunnetaan yhtenä keskeisenä Euroopan talouden moottorina. Jo vuosikausia Saksa on ollut maana hyvin uneliaassa tilassa, hieman kuin Suomi, mutta nyt suunta näyttää erittäin rohkaisevalta.
Scholzin erittäin heikon johtajuuden jälkeen Merz pelastaa Saksan ja Euroopan
Olaf Scholzin aikakausi liittokanslerina jää kirjoihin selvänä epäonnistumisena. Yleisen mielipiteen mukaan hän oli kaikkea muuta kuin vahva johtaja, ja Saksan uudistumis- ja reagointikyky on ollut katastrofaalisen surkea. Euroopan hankalina aikoina Saksa ei ole pystynyt kantamaan korttaan kekoon, mutta vatuloinnissa on kunnostauduttu senkin edestä.
Nyt puikkoihin astuva Friedrich Merz on jo ravistellut Saksaa isosti: velkajarrua on höllennetty ja massiivisia investointeja tehdään infrastruktuuriin ja puolustukseen. Saksan liittopäivillä leimattiin velkajarrun löysentämiseen liittyvät lakimuutokset, peräti 500 miljardin euron infrastruktuuripaketti ja tuntuvat puolustusinvestointien kasvattamiset. Euroopan puolustustilanne muuttui lopullisesti ja täysin peruuttamattomalla tavalla Trumpin ja siten Yhdysvaltojen käännettyä takkinsa Euroopalle. USA:n avun ja tulivoiman varaan ei voida enää laskea.
Eri tutkimuslaitosten arvioiden mukaan edellä mainituista investoinneista voisi tulla jopa noin 2 prosenttiyksikön vuotuinen lisäys Saksan BKT:hen seuraavan vuosikymmenen ajaksi. Saksan valtiontalous on ollut ”saksalaiseen tyyliin” konservatiivisessa asennossa niin absoluuttisesti kuin suhteessa muihin Euroopan mahtimaihin: Saksan velka suhteessa BKT:hen on ollut noin 64 prosentissa, joten kasvatusvaraa riittää tuntuvasti.
On hankala kuvailla, miten merkittävästä muutoksesta Saksan touhuissa on kyse. Saksan valtio on elänyt säästöliekillä, yrityksetkään eivät ole juuri investoineet ja kuluttajien säästöasteet ovat olleet käytännössä finanssikriisin tasoilla. Eli valtio, yritykset ja kuluttajat ovat kaikki pitäneet kukkaron nyörit kireällä. Nyt valtio on laittamassa jättiläismäisen elvytyskoneen käyntiin, mikä heijastuu moniin kolkkiin yritysmaailmassa ja kaiken tämän luulisi johtavan myös siihen, että kansalaisetkin alkaisivat uskoa valoisampaan huomiseen. Saksa on maana erittäin tärkeä kauppakumppani lukuisille Euroopan maille, joten Saksan toimeliaisuuden tuntuva kasvaminen alkaa vähitellen heijastua myös laajemmin Eurooppaan.
Satojen miljardien investointien voittajat ja häviäjät
Mihin mainitut sadat tai ajan saatossa jopa tuhannet miljardit sitten uppoavat? Ilmeisin hyötyjä on puolustusteollisuus – sektori, joka on ollut nousussa jo Venäjän raakalaismaisen hyökkäyssodan alettua Ukrainassa helmikuussa 2022, mutta joka on ottanut uusia kierroksia viime kuukausina Yhdysvaltojen takinkäännön takia. Saksassa on useita sektoriin liitännäisiä pörssilistattuja yhtiöitä, joista yhtenä koko Euroopan puolustusteollisuuden veturina on toiminut muun muassa luoteja ja tankkeja valmistava Rheinmetall AG. Yhtiön osake onkin noussut tukevasti myös tänä vuonna (kirjoitushetkellä noin +125 %). Viiden viime vuoden aikana osakkeen kokonaistuotto on Bloombergin mukaan ollut peräti 3351 %. Nämähän alkavat olla NVIDIA-tason lukemia! Rheinmetallin markkina-arvo on reilut 60 miljardia euroa, ja arvostuskertoimet ovat paisuneet. Nyt vuoden 2027 ennustettu P/E-kerroin on noin 23 ja EV/EBIT noin 16. Nähtäväksi jää, kuinka nopeasti yhtiö saa ajettua lisätuotantoa ylös, mutta kysyntä ei tällä hetkellä ole ongelma…
Proprius Partnersin DACH Value -rahastossa on Rheinmetallia noin 3,7 prosenttia rahaston varoista ja lisäksi suorana puolustussektoriin liitännäisenä yhtiönä Renk Group AG:tä, joka tekee muun muassa erilaisia voimansiirtoratkaisuja ja muuta teknologiaa puolustusajoneuvoihin, kuten tankkeihin. Renkin osake on vuoden alusta mitattuna noussut noin 138 prosenttia, ja nyt osake on DACH Valuen suurin sijoitus noin 9 prosentin painolla rahaston varoista. Emme ole kuitenkaan olleet näiden kyydissä kovinkaan pitkään, joten molemmat ovat nousseet rahastossa ostojen keskihinnalla mitattuna ”vain” noin 105-115 prosenttia tähän asti. Muitakin puolustusalan yhtiöitä on Saksassa listoilla, kuten anturitekniikkaan keskittyvä Hensoldt, jossa meillä ei kuitenkaan ole positiota. Joka tapauksessa puolustustoimiala on selvä ja suora hyötyjä niin Saksan elvytyspaketista kuin Euroopan puolustustilanteen muutoksesta. Tämä trendi jatkuu ainakin vuosikymmenen päivät tästä eteenpäin – valitettavasti. Se ei tarkoita, että Renkin ja Rheinmetallin osakkeet jatkavat loputtomiin ylöspäin, koska viime aikoina nähty vauhti ei ole kestävää. Kuitenkin pidemmälle katsomalla on myös helppo laatia skenaarioita, joissa näille osakkeille on edelleen perusteltavissa selvästi nykyistä korkeammat hintalaput.
Yksi selvä hyötyjä Saksan infrapaketista on IT-sektori. Saksa on maa, jossa edelleen faksi laulaa ja käteinen on kova juttu. Siinä missä ohjelmistojätti vastasi peräti 41 prosentista DAX-indeksin kokonaistuotosta vuonna 2024, monet pienemmät IT-toimijat ovat junnanneet paikoillaan tai jopa laskeneet osakekursseilla mitattuna. Infrapaketti kohdistuu myös digitaaliseen maailmaan, joten odotamme selvää hyötyä aikanaan Bechtlen, Cancomin, Adesson ja Nagarron kaltaisille IT-yhtiöille. Muun muassa nämä neljä nimeä ovat myös DACH Valuen salkussa.
Hyötyjiä on helppo keksiä myös rakennussektorista. Monet saksalaisvälittäjät ovat nostaneet esiin vaikkapa Bilfingerin ja Hochtiefin. Me emme kuitenkaan pidä sektorista ja sen pidemmän aikavälin arvonluontinäkymistä, joten tätä kautta emme ainakaan tällä hetkellä voittajia etsi. Sen sijaan sveitsiläinen rakennusalan erikoiskemikaaleja valmistava Sika AG löytyy salkusta ja on löytynyt rahaston toiminnan alusta alkaen. Toisaalta yhtiö on hyvin globaali, joten sinänsä vaikutukset eivät ole niin suoria ja merkittäviä yhtiön kannalta. Tietyt kemianteollisuuden yhtiöt on myös nähty hyötyjinä laajemminkin, mutta kyseisestä sektorista emme myöskään kokonaisuutena pidä, koska hinnoitteluvoima on useimmilla yhtiöillä rajallinen ja vanhan viisauden mukaan kemiansektorin hyvät ajat päättyvät aina ylikapasiteettiin. Katso esimerkiksi Basfin osakekurssikehitystä: osake on samoilla tasoilla kuin vuonna 2007 – arvonluontikyky on ollut luvattoman heikko. Myönnetään, erinäistä spin-offia ja osinkoa on matkan varrella tullut, mutta tulos on silti huono.
Mitkä toimialat tai sektorit kärsivät Saksan elvytysmiljardeista? Ainakin yksi selvä kärsijä tähän asti on ollut kiinteistösektori. Saksan 10-vuotisen valtionlainan korko otti käytännössä 40 korkopistettä ylöspäin välittömästi kaavaillun paketin jälkeen, kun sijoittajat arvelivat elvytyksen johtavan inflaation nousuun. Kuten sijoittajia on jälleen viime vuosina muistutettu, halusi tai ei, niin kiinteistösektori on erittäin herkkä reagoimaan muutoksiin korko-odotuksissa. Meillä on DACH Valuen salkussa vain asuntosijoitusyhtiöitä: Vonoviaa, TAG Immobilieniä ja Grand City Propertisia, mutta kaikki näistä on ottanut osumaa pörssissä hiljattain. Tähän sektoriin ja kyseisiin yhtiöihin kuitenkin edelleen uskomme.
Saksan toimista on silti kaikkinensa nähtävissä selvästi enemmän voittajia kuin häviäjiä, mikä sopii saksankieliseen Eurooppaan sijoittavalle rahastolle vallan mainiosti.
DAX on vetänyt jo vuosia – lähtevätkö nyt keskisuuret ja pienemmätkin laukalle?
Jos on jäänyt huomaamatta, Saksassa isot yhtiöt ovat nousseet kuin viimeistä päivää jo usean vuoden ajan. Myös nyt alkuvuonna 2025, kun jenkkiosakkeet ovat käyneet sakkaamaan ikävästi, Saksassa ja Euroopassa ralli on jatkunut.
Kuva 1. DAX-, MDAX- ja SDAX-osakeindeksien kehitykset kolmen vuoden ajalta. Lähde: Bloomberg 19.3.2025 noin klo 16.30.
Viimeisen kuukauden aikana on alettu saada osviittaa siitä, että pahasti sutimaan jääneet saksalaiset pienet pörssiyhtiöt (SDAX) ja keskisuuret pörssiyhtiöt (MDAX) ovat lähdössä uuteen nousuun. Joku voisi todeta, että se olisi ihan perusteltua, koska monin paikoin arvostustasot ovat erittäin edulliset ja lisäksi nämä yhtiökategoriat saattavat olla selvempiä hyötyjiä Saksan tukipaketeista, koska monet näiden yhtiöiden liiketoiminnoista ovat luonteeltaan DAX-yhtiöitä paikallisempia. Toisin sanoen pienet ja keskisuuret yhtiöt ovat keskimäärin enemmän sidoksissa Saksan talouteen kuin globaalit jättiyhtiöt. Sinänsähän Saksa on tunnetusti niin sanottujen Mittelstand-yhtiöiden luvattu maa, kuten kuva 2 osoittaa.
Kuva 2. Saksassa on paljon laadukkaita pieniä ja keskisuuria yhtiöitä, jotka lentävät tutkan alla. Lähde: Berenberg.
DACH Value on alkanut myös osoittaa elonmerkkejä
DACH Value -rahasto on niin sanottu all-cap-rahasto eli siellä voi olla kaikenkokoisia listattuja yhtiöitä saksankielisestä Euroopasta. Toistaiseksi pienet ja keskisuuret yhtiöt ovat olleet rahastossa lähinnä käsijarruna suurten yhtiöiden tuottaessa huomattavasti paremmin. Kuvassa 3 näytetään rahaston kehitys toiminnan alusta (31.3.2023) viimeisimpään arvonlaskentaan eli 18.3.2025. Kuvassa on myös laajasti Euroopan osakemarkkinoita kuvaava STOXX Europe 600 Net Return EUR -indeksi. Toiminnan alusta DACH Value on tuottanut nyt noin 24,5 prosenttia, mikä on toki kohtuullinen tuotto absoluuttisesti, mutta suhteessa Euroopan osakemarkkinoiden kehitykseen se ei aiheuta syytä kokoontua torille.
Kuva 3. DACH Valuen ja STOXX Europe 600:n kehitys 31.3.2023-18.3.2025. Lähde: Bloomberg.
Kuitenkin kuvassa 4 nähdään jo selvästi, kuinka DACH Valuen kone on alkanut lämmetä vuoden 2025 aikana osin Saksan isojen investointipakettien ja puolustuspanostusten siivittämänä. Emme tämänkään perusteella kutsu kansaa torille, mutta suunta on oikea. Mikäli kiinnostus saksalaisiin yhtiöihin ja myös enenevässä määrin pieniin ja keskisuuriin yhtiöihin jatkuu, voi DACH Valuella olla hyvää myötätuulta jatkossakin. Vuoden 2025 alun aikana laaja Eurooppa on voitettu noin 7,7 prosenttiyksiköllä. On hyvä huomata, että rahaston varoista noin 78 prosenttia on sijoitettu Saksaan ja loput pääosin Sveitsiin. Itävallasta salkkuun on päätynyt vain yksi yhtiö. Lisäksi rahaston omistusten markkina-arvon mediaani on noin kolme miljardia euroa, joten pienten ja keskisuurten yhtiöiden suosion nousu heijastuisi todennäköisesti myös rahaston kehitykseen. Saksalaisilta yhteistyökumppaneiltamme olemme muuten hiljattain saaneet pöhinäviestejä siitä, kuinka esimerkiksi MDAX-ETF-tuotteisiin on alkanut virrata rahaa.
Kuva 4. DACH Valuen ja STOXX Europe 600:n kehitys vuonna 2025. Lähde: Bloomberg.
Johtopäätökset
Saksan toimet ovat äärimmäisen tärkeäitä luonnollisesti Saksalle itselleen, mutta mahdollisesti ne osoittautuvat tärkeämmäksi myös Euroopalle laajemmin kuin mitä tällä hetkellä arvataankaan. Tuleva liittokansleri Merz on entinen BlackRock-pankkiiri, joka ymmärtää markkinatalouden päälle, hän ei ole Venäjää myötäilevä, hänen aikeissaan on vähentää Euroopan kilpailukykyä nakertavaa loputonta regulaatiotulvaa, vähentää Euroopan riippuvuutta USA:sta ja jo nyt voidaan todeta, että Saksassa on kokonaisuutena nähty massiivinen ryhtiliike. Saksan vahvuus ei ole tunnetusti ollut muutoskyvykkyys, mutta nyt on pakko muuttua ainakin vähän ja niin näyttää jopa tapahtuvan.
Proprius Partnersin yksi keskeisistä osaamisalueista on saksankielinen Eurooppa. Kuten kirjoituksesta on toivottavasti läpi tullut, suhtaudumme Saksan uusiin tuuliin erittäin myönteisesti. Jonas Koivula on seurannut saksankielisen alueen osakemarkkinoita jo yli 20 vuotta ja Olli Viitikkokin noin 14 vuotta, joten Propriuksella on pitkäaikaista kokemusta alueelta ja sen osakkeista. Lähtökohdat ovat nyt huomattavasti paremmat kuin vielä muutama kuukausi sitten, joten tästä on kiva jatkaa.
Rahaston arvostustaso on arvohenkiselle rahastolle ominaisesti maltillinen, esimerkiksi salkkuyhtiöiden mediaanitasolla laskettu EV/EBIT-ennuste vuodelle 2025 on noin 13 ja vuoden 2026 ennuste on noin 11,7. Oman pääoman tuottoennuste tälle vuodelle on noin 15 prosenttia ja tuloskasvuakin pitäisi olla luvassa noin 10 % ja 15 % vuosille 2025 ja 2026. Jatkamme siis jo aiempien työnantajiemme leivissä harjoittamaamme linjaa eli yritämme ostaa hyvää liiketoimintalaatua järkevään hintaan. Tunnuslukujen lähde: Bloomberg, Proprius Partners Oy 19.3.2025. DACH Valuen hoidettavat varat ovat hiljattain ylittäneet jo 30 miljoonaa euroa.
Toimitusjohtajamme Niko Fagernäs kirjoitti lokakuussa 2024 Saksaa koskevan tekstin, joka on edelleen voimissaan eikä näytä yhtään tyhmältä edes viimeaikaisten suurten uutisten jälkeen: Markkinakirje VII – Ende gut, alles gut
Salkunhoitaja Jonas Koivulan Saksa-haastattelu Kauppalehdessä 20.3.2025 (tilaajille):